Blackstone paketerar om BCRED-lån i ny låneobligation

Blackstone förbereder en ny försäljning av en så kallad säkerställd låneförpliktelse, där en bred del av lånen i bolagets främsta privatkreditfond läggs i ett obligationsliknande skal. Affären väntas slutföras i början av nästa vecka och ska enligt Bloomberg, återgivet av ZeroHedge, bygga på tillgångar från Blackstone Private Credit Fund (BCRED), ett börsmarknadsfört investeringsbolag för företagsutlåning med omkring 82,5 miljarder dollar i tillgångar.

BCRED har på senare tid mött ovanligt höga inlösenbegäranden. Uttagen uppges ligga på 7,9 procent, vilket är över den lagstadgade gräns på 7 procent som normalt begränsar inlösen i denna typ av bolag. Tidigare i månaden bad fonden enligt samma uppgifter ledande chefer att skjuta till 150 miljoner dollar för att möta inlösen, i stället för att omedelbart strama åt uttagen. Intäkterna från den nya emissionen väntas delvis användas för att betala tillbaka befintliga skulder.

Affären visar också hur förvaltare inom privat kredit allt mer lutar sig mot värdepapperiseringstekniker som börjar kännas välbekanta från tidigare kreditcykler. Ett investeringsbolag av detta slag är i sig en paketering: en svårsåld portfölj av direktlån inuti ett fondformat som marknadsförs brett och erbjuder periodisk likviditet. En säkerställd låneförpliktelse är ännu ett lager: man tar en lånepool och delar upp kassaflödena i skikt, från högst prioriterade skuldebrev med högsta kreditbetyg ned till eget kapital, och säljer varje skikt till investerare med olika riskvilja.

I BCRED:s fall väntas det översta skiktet i den nya affären få högsta kreditbetyg och prissättas till cirka 1,3 procentenheter över jämförelseräntan, ungefär i linje med fondens tidigare emissioner förra året, enligt Bloomberg. Denna ränteskillnad är en marknadssignal om upplevd risk, men den fungerar också som marknadsföring: ett sätt att göra ogenomskinliga privatlån till något som liknar ett välkänt räntepapper.

Drivkrafterna är enkla. Fondförvaltare vill behålla avgiftsgrundande tillgångar och undvika att tvingas sälja i en tunn marknad. Genom att paketera lån till betygssatta skuldebrev skapas en ny försäljningskanal – försäkringsportföljer, räntefonder och köpare av strukturerad kredit – i ett läge där utgången ur direktutlåning blivit trängre. För banker och värdepappershandlare ger maskineriet intäkter från emission och handel, samtidigt som risk skjuts över på investerare som kan luta sig mot kreditbetyg och historiska antaganden om fallissemang.

Svagheten ligger i samrörelsen. Direktlån som ser diversifierade ut mellan låntagare kan ändå falla samtidigt när omfinansiering blir svårare, intäkter i programvarubolag bromsar, eller när lånevillkor med svagt skydd för långivaren fördröjer att problemen syns – tills de plötsligt syns överallt på en gång. Ompaketering ändrar inte lånen; den ändrar vem som bär vilket skikt och hur snabbt förluster blir synliga.

BCRED har länge varit en återkommande utgivare av denna typ av värdepapper, och Blackstone säger att den senaste försäljningen planerades för månader sedan. Men tidpunkten – efter en inlösenvåg och ett behov av internt kapital – visar varför värdepapperisering tenderar att återkomma när kreditmarknaden vänder.

Lånen blev inte säkrare av att flyttas från ett investeringsbolag till en säkerställd låneförpliktelse. De blev bara lättare att sälja.